医疗健康产业包含多个子行业，有复杂的监管体系。

（一）市场构成

如上图，医疗行业涉及到三个市场：卫生服务要素市场、卫生服务市场、以及卫生筹资市场。卫生筹资市场主要来源有医疗保险、政府卫生支、社会卫生支出和居民卫生支出。

如上图，产业链的构成分几条线，包括原料药制造、制剂生产、药品流通、医疗设备及试剂等。我们比较看好医疗设备和诊断试剂这一块的未来发展，虽然单品的空间有限，但是从2008年到2013年，,医疗器械市场的年化复合增长是21.1%，预计2013年到2018年的年化增长还会维持在15.3%左右，还会有很大的成长空间，对于资本市场来说，可以有效地提供企业的估值。尤其是设备生产、血透析供应商等，未来有非常大的空间。

医药行业包括以下多个子行业：

1.制造商

原药制造商：化学（大宗、特色）、中药（饮片）

制剂制造商：化学、中成药、生物制药（疫苗、血制品）

2.医疗设备：诊断试剂、医用耗材等

3.流通商：批发、零售

4.医疗服务提供商：医院、诊所、管理集团

5.保险公司

6.研究开发公司CRO

其中，中药饮片和血液制品等细分领域由于资源性的属性，受行业的负面政策影响比较小，存在着价值回归的长期趋势，是非常好的投资标的。例如康美药业就是在这一领域做得非常不错的在上市公司。

（二）复杂的监管体系

如上图，由于产业链很长，医疗行业的生产、制造、销售、价格体系等有非常复杂的监管体系，要投资这个行业，必须就自上而下地了解各个政策出自哪个监管部门，以及把握各个政策的内容。

（三）行业前景

中国的医疗大健康市场正步入黄金十年，蕴藏巨大潜力。

第一，我国较发达国家相比仍差距巨大。

数据来自：清科报告 

如上表，我国卫生费用与发达国家医疗水平相比，仍然差距巨大，卫生总费用占GDP比重低于发达七国，并且人均卫生费用远低于发达七国。

第二，市场总体规模急速扩张。

数据来自：清科报告

根据IMS预测，中国将在2016年前后超过日本。成为全世界第二大医疗健康市场。我国GDP的增长液带来产业结构的调整和消费模式的改变。

第三，国际化进程加快。

从市场需求来说，中国的消费能力逐渐提高，对国外药品的需求日益增加；从竞争力需求来说，中国医疗医药生产中的人力、资金及技术等竞争力急需与国际接轨。

对于生物医药、医疗器械、医疗服务、移动医疗等板块，我们比较看好医疗器械和医疗服务。例如在医疗器械领域做得不错的威高骨科原本在香港上市，后来也准备私有化回到国内。而医疗服务板块的机会更多是来自于分级诊疗、医生的多点执业以及高端医疗。

（四）投资趋势

从下图可以看出，医疗健康投资热度持续，平均投资金额创新高。

数据来自：清科报告

自2007年新医改以来，中国医疗健康行业投资热度持续上涨，2014年投资案例数目创历史新高，投资规模整体呈现增加趋势。

对于生物医药、医疗器械、医疗服务、移动医疗等板块，医药投资占比仍最高，但近年来有明显的下降趋势，美国医疗服务市场与药品市场的比例是 8:1，而我国 2011 年这一比例仅为 5：4，我国新医改政策明确鼓励社会资本进入医疗服务领域并提高诊疗服务收入，我国医疗服务将出现类似于美国 70 年代的爆发式增长。促进社会办医的里程碑式政策是 2009 年 4 月《国务院关于深化医药卫生体制改革的意见》和 2013 年 10 月《国务院关于促进健康服务业发展的若干意见》中明确提出的“非禁即入”。各地正在和即将推行的医生多点执业政策为我国医疗服务大发展扫除了根本障碍。更多落地政策有望在两会之后逐步推出。我们预测 2014-2020 年医疗服务将复合增长 24%。

因此，我们非常看好医生集团的投资价值。医生集团的投资价值体现在五个方面：第一，过硬的医术和医学背景；第二，人的要素，培养医生是非常漫长的专业化过程，除了医术之外，医生还需要有创业者的激情、格局、能力和思维；第三，管理远景规划，第四，服务的差异化和精准化，第五，扩张能力。从这些方面来看，医生集团的投资价值和壁垒是非常高的。例如国外的梅奥医疗集团，就是定位于中高端的服务，以中心医疗机构为主，各个地方诊所相结合，落实到实体的大型连锁医疗集团，这可以作为我国医疗集团很好的范本。

（五）医疗服务+移动互联网

移动互联将把医疗、医保和医药形成 C2B 立体闭环，在慢病管理、亚健康管理、疾病早期干预、移动医疗、远程实时监测等方面爆发出无限商机。经营医院的核心竞争力是疗效和口碑，两要素都需要长期的专家资源的积累和医生梯队的培养机制、以及经营管理经验，移动互联是新时代下的新兴医疗服务的关键要素。复杂又特殊的医疗服务一旦和移动互联构成了 C2B 闭环，那么其进入壁垒将远高于其它消费品行业，不易被复制。

（一）私募融资的意义

引入战略投资人，可以有以下多种益处：

1.树立公司在资本市场的优质形象

2.募集公司业务和产品扩展所需的资金

3.建立长期通向资本市场的通道

4.完善股东结构，扩大资本及投资者基础

5.引进国际化的管理和技术

6.测试资本市场的接受程度

（二）项目筛选

如上图，项目筛选流程包括信息收集、信息整理、分析与初审、项目评审、尽调等多个环节。

（三）私募投资人关注的企业一般具备以下特点：

1.中国的市场机遇+国际化战略

2.高成长性、高增长率

3.主营业务单一，具有较强的盈利前景

4.具有行业的领导地位和较高的知名度

5.高技术含量、研发能力强

6.竞争优势和地位

7.优良的运营和执行业绩

8.在中国本土的资源和网络

9.吸引和激励高质量人才的机制

10.管理团体和董事会的构成强大

具体来说，值得长期投资的好公司主要体现在以下三方面指标：第一，盈利能力强：毛利率、净利润率、ROE。下表列出了不同细分行业的毛利率和净利率，可以看出，盈利能力强的细分行业的毛利率和净利率都是行业中高水平。

第二，资产质量好：负债率低、资产周转率快、经营现金流长期为正。

第三，管理团队稳定、进取。

（四）好企业的高增长来源于以下两大因素：

1.内生性增长：研发+营销

（1）扩张产能

（2）好的产品：高增长预期的治疗领域

（3）丰富的产品线

（4）合适的营销策略

这类企业的典型代表是恒瑞医药，在80多家上市公司中排名第三，PE倍数大约为3倍，2016年，营业收入是110. 94亿元，净资产收益率是23%，净利率是25.89亿。

2.外延式增长：

（1）横向互补型：产品或产品线的互补，销售区域的互补。这类典型企业是人福医药。

（2）纵向延伸型：产品链的延伸

（3）自身加强型：保持领先地位

（4）多元拓展型：涉足新领域，开辟新市场。

这类典型企业是云南白药。云南白药的两大模块是大健康和大消费。在2016年的224亿收入中，132亿来自大消费类，其余90多亿来自药品类，净利润是29亿，净利润率是20%。

在医/药产业链中，我们在药品领域看好的是中药（中成药、中药饮片）、生物药（疫苗），在治疗领域看好：肿瘤、心血管、精神类药物、免疫性疾病用药。

总之，我们寻找的是合理估值下的投资机会，我们偏爱的企业应该具备四个方面的特征：第一，在合理估值下，可预期的发展前景；第二，产品或商业模式有创新，有较高技术壁垒；第三，拥有优秀的管理团队和激励机制；第四，诚信为本，富有社会责任感。

我们的风控要点是:第一，秉承价值投资理念不动摇，研发带动投行；第二，投前尽职调查是必不可少的重要环节；第三，“三分投七分管”，投后管理和提升企业综合价值更为重要，真正比拼内功。

（一）合格的投资经理

我们认为投资机构最重要是人的因素。尽职调查中对投资机构的投资经理主要考虑以下几点：第一，能贡献绝对收益；第二，敢于质疑，秉承价值投资理念，不盲目跟风；第三，用数据说话，有出色的逻辑分析能力；第四，有承受压力的能力；第五，对行业有激情。

（二）研究在股权投资中的作用

研究是项目筛选和投资决策的重要依据，初步研究发现价值，深度研究挖掘价值，战略研究创造价值。扎实的研究才能从从根源上降低或防范风险，并且从投后的日常经营中做好风险管控。

（三）对尽职调查的目的要有充分的解读

尽职调查有两种目的，第一，以投资为目的，了解企业的业务流程、经营模式，为投资寻找支撑依据；第二，以风险防范为目的，发现风险，并找到可能化解风险的措施和方法。这两种目的缺一不可。

尽职调查的核心关注点有：

1.团队

（1）企业家：对行业的了解与野心、是否具备人格魅力、诚信度

（2）核心管理团队：是否团队一心、稳定性

2.行业

（1）市场容量是否足够大

（2）是否具有周期性、拟投资阶段所处的周期是否在上行周期

（3）政策是否属于国家鼓励支持的范围

3.竞争优势

（1）行业地位是否能够在某一细分领域排名前3位

（2）商业模式是否有创新之处

（3）技术是否领先、是否有独特性或唯一性

4.上市可行性

（1）是否符合上市的基本要求：财务指标、业绩的可持续性

（2）是否存在法律障碍或不利于上市的硬伤：历史沿革、环保

（四）项目发掘与管理

1.要以掘地三尺之势，集中、深入地挖掘好项目；

2.应该顺藤摸瓜，具备对现有资源的衍生、产业链的衍生能力；

3.要提高项目预决策效率，合理分配时间

4.调研要“尽职”：重点项目，精耕细作

5.管理要“耐心”，以和为贵，但不放弃原则

6.资金要“流动”，不仅仅依赖于IPO，积极为已投资项目寻找退出与增值的通道。